报告要点

　　2025 年上半年，不锈钢整体于 12440-13820 元 / 吨之间运行 ，一季度受到成本端走强的带动
，不锈钢整体呈现震荡回升走势，二季度受 4 月初宏观冲击 ，不锈钢盘面整体运行重心下移。供需面来看，不锈钢产量同比整体呈现增长态势
，社会库存于二季度整体出现一定去化，结构性过剩压力得以缓解 ，后续重点关注成本运行走势 。我们预计下半年不锈钢主力合约波动区间在 12000-13900 元 / 吨
。

　　摘要

　　主要观点：对于 25 年下半年不锈钢价走势
，我们认为在经历了二季度社会库存的一定去化后，不锈钢结构性过剩压力得以缓解 ，重点在于关注需求端是否有超预期走弱以及成本运行走势。预计下半年不锈钢主力合约波动区间在 12000-13900 元 / 吨 。

　　主要核心逻辑：

　　供应端
，原料来看，印尼雨季延续使得矿山出货受限 ，叠加 PNBP 政策落地后镍矿销售成本有所抬升
，镍矿升水维持高位；镍铁端成本高位
、炼厂生产负荷有所走弱，在经历二季度探底后价格回升持稳；铬矿供需矛盾有所改善 ，市场成交价格转弱。成材来看
，不锈钢产量同比整体呈现增长态势，社会库存于二季度整体出现一定去化 ，结构性过剩压力得以缓解，低利润下排产或也有一定压缩空间以改善产业链
。

　　需求端
，2025 年不锈钢需求预计呈现“传统弱、新兴强 ”的差异化格局。就地产后周期来看，由于资金到位降幅较大 ，地产竣工出现超预期下滑
，不过楼市政策持续再加码，预计 2025 年降幅收窄；家电汽车等消费市场呈现较强韧性 ，2025年全球主要央行延续降息
，国内政策面保持宽松，且下游存一定补库空间 ，需求端预计稳中回升
，关注“两新
”政策持续性；进出口表现来看，关税对于转口贸易的冲击成为当下出口增量的最大不确定性 ，预计今年出口增速同比将出现一定程度的下滑 。

　　平衡方面
，回顾 2024 年，国内不锈钢产量维持高位 ，仅年中因常规检修减产环比小幅下降，全年产量增长约 3%
，进口方面由于印尼大型不锈钢厂冷轧检修停产长达两个月，进口量同比有所下降
。内需疲弱影响下 ，国内企业加大出口力度
，且为规避潜在关税政策存抢出口行为，净出口量超预期回升 ，同比大幅增长。2025 年来看
，不锈钢维持产能过剩格局，由于行业利润持续受到压制 ，远期投产面临一定不确定性
，全年产量增速预计约为 5.1% 。需求端预计地产拖累放缓，内需关注消费刺激政策持续性 ，外需关注关税政策变动下转口贸易是否会受到较大冲击
，预计需求增速为 5%，全年或依然呈过剩态势 ，但同比有所收窄，绝对量约 39.2 万吨
。具体看向下半年
，预计三季度不锈钢过剩量约为 15.8 万吨，四季度过剩量小幅扩大至 18.8 万吨 ，后续重点关注成本端支撑走向及库存变化节奏。风险因素：1）印尼政策风险；2）需求增长超预期

　　研究员：

　　李苏横 从业资格号：F03093505投资咨询号：Z0017197

　　郑非凡 从业资格号：F03088415投资咨询号：Z0016667

　　白?帅 从业资格号：F03093201投资咨询号：Z0020543

　　杨?飞 从业资格号：F03108013投资咨询号：Z0021455

　　王雨欣 从业资格号：F03108000投资咨询号：Z0021453

　　王美丹 从业资格号：F03141853投资咨询号：Z0022534