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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：喜乐

　　2025年上半年
，港股IPO市场以“冰火两重天 ”的极端分化态势迎来近四年最强复苏：42家企业登陆港交所，合计募资1067亿港元 ，较2024年上半年同比增长688%
，且已超过2022-2024年分别的全年水平；平均每单项目募资额约25.4亿港元，也超过了2022-2024年的平均募资水平。这场复苏的核心驱动力来自两大极端：A to H大盘股以770亿港元募资撑起总量72% ，成为“定海神针
”；可选消费与创新药则在散户打新狂欢中上演“千百倍认购神话”；然而繁华背后
，工业
、金融等传统板块募资遇冷，折射出市场对“新经济 ”的狂热追捧与“旧经济
”的谨慎观望 。

　　（全文数据截至2025年6月30日）

　　7家A to H企业贡献72%募资宁德时代为当之无愧“巨无霸”

　　自2024年以来 ，已有超过70家A股公司公告拟登陆港交所
。2025年上半年，共7家A股公司完成港股IPO
，合计募资超770亿港元，占IPO总额的72% ，直接推升港股IPO募资额复苏。其中
，宁德时代以410.1亿港元募资额成为近四年最大港股IPO、恒瑞医药（募资113.7亿港元） 、海天味业（募资101.3亿港元）
、三花智控（募资93.4亿港元）等龙头企业的登陆，为市场注入强劲动能 。这类项目呈现“机构与散户同热 ”特征：宁德时代国际配售认购倍数15.2倍 ，散户认购151.2倍
，并额外行使15%的发售量调整权——显示跨境投资者对“A股稀缺资产
”的高度认同
。

　　A to H项目IPO发行折扣与公司市值呈现正相关关系：A股市值越大的公司，则投资者认购越踊跃 ，最终可以录得更低的发行折扣。万亿市值的宁德时代港股发行价较A股仅折6.8%
，上市首日即实现7.0%溢价，至今溢价扩大至19.0%；千亿市值公司恒瑞医药、海天味业 、三花智控港股IPO发行价较A股折20%左右 ，而百亿市值公司港股IPO折扣则超30%
，甚至破50% 。

　　值得警惕的是，尽管A to H项目撑起募资大盘 ，但其首日破发率达57%（4单破发），海天味业
、三花智控等项目上市首日一度跌破发行价
。其中海天味业和钧达股份因海外收入占比较低、所处行业板块表现不佳等原因
，至今股价仍处于水下。

　　值得注意的是，恒瑞医药海外收入占比11%位居七家A to H公司倒数第二 ，发行折价25.6%最新折价5.5% 。

　　展望2025年下半年
，将有数家A股公司登陆港交所，预计募资规模也将比肩上半年A to H募资额水平 ，进一步巩固大盘股主导地位
。建议重点关注千亿市值公司 、行业龙头以及2025年的热门概念
，如医药
、机器人等。

　　行业表现分化明显 创新药与可选消费领涨

　　可选消费：散户狂欢制造“百倍认购神话”

　　剔除A to H项目后，可选消费以7单募资105.7亿港元 ，成为上半年最活跃赛道 。其中
，行业募资王为蜜雪冰城（募资39.7亿港元），并以5258.2倍认购 ，冻资1.8万亿港元
，超越快手，成为“历史冻资王 ”；布鲁可（募资19.3亿港元）获6000倍认购 ，成为2025年的“HKPO认购倍数之王
”。他们背后是散户通过互联网券商的集中打新扫货，押注“新消费符号”：蜜雪“10元茶饮 ”、布鲁可“积木社交”
，情绪溢价远超基本面
。

　　在散户的情绪驱动下，更是推动新消费板块标的后市股价一路上涨：蜜雪冰城 、古茗上市至今上涨超150% ，布鲁克上市至今上涨134.0%
，验证“Z世代消费符号+全球化想象
”的溢价逻辑；而与他们形成鲜明对比的是，传统消费及基本面薄弱的标的上市后表现持续疲软甚至破发：绿茶集团首日破发12.5% ，至今仅微涨1.7%；新吉奥房车首日破发22.8%
，至今跌6.3%；香江电器首日破发11.9%，至今跌16.1%。

　　创新药：“小而美”赛道领涨机构低配与HKPO狂热的冰火博弈

　　创新药板块以5单40.6亿港元的“迷你规模 ”成为上半年港股IPO“最赚钱赛道
” ，上市至今平均涨幅达78.4%
，其中映恩生物
、药捷安康、脑洞极光更实现100%以上的超额收益 。但这一繁荣背后，机构与散户的认购行为呈现极端分化
。

　　创新药是今年最受欢迎的赛道之一 ，根据Wind数据
，港股创新药指数年初至今上涨60.5%，远超其他行业指数。但在创新药新股发行方面 ，除抗体偶联药物（“ADC”）领域的全球领跑者——映恩生物，获国际配售13.5倍认购外
，其余创新药标的国际配售遇冷，普遍在1.0-1.1倍认购 ，机构的谨慎源于对管线“硬核程度 ”的严格筛选 。与之形成鲜明对比的是
，散户对创新药标的展现出“标签化追捧
”
。药捷安康以3419.9倍HKPO认购成为板块最高，派格生物医药743.8倍紧随其后。这种狂热本质是“概念套利”——散户将“创新药 ”标签等同于“高增长
” ，却忽略管线失败率超70%的行业现实 。

　　港交所18A规则允许未盈利生物科技企业上市
，本意是为创新药开辟融资通道，但市场衍生的“标签化打新”风险不容忽视
。尽管HKPO端狂热推升短期后市涨幅 ，但长期表现最终需业绩买单。

　　工业材料等板块IPO颓势募资认购收益全面遇冷

　　在A to H 、消费、医疗医药等新经济赛道的狂欢图景中
，工业
、材料、信息技术 、金融板块尽显颓势 。从供给维度看，四大板块合计贡献19单IPO ，占上半年总数的45.2%
，但实际募资规模仅130亿港元，占比约12.2% ，亿级迷你项目扎堆，呈现 “数量占半壁
，募资拖后腿 ” 的尴尬格局；认购维度上，除少量标的蹭 “科技概念
”偶获散户爆炒之外 ，多数项目HKPO认购较低
，国际配售倍数普遍低于2倍，机构“用脚投票”的姿态极为鲜明；收益维度更显割裂 ，上市首日平均涨幅仅3.2%
，上市至今平均涨幅仅2.1%
。

　　这种分化的本质，是资本对 “强增长信号 ”的极致追逐 ，与对 “弱增长逻辑”的本能疏离。若这些板块无法向市场清晰传递“增长确定性
”——无论是技术突破
、模式革新还是全球化故事
，恐将长期在核心赛道的阴影下徘徊，沦为港股IPO市场的 “沉默背景板” 。